低风险转债"垃圾"捡宝

2月20日，受正股中国石化公告试水混合所有制重大利好刺激，中国石化涨停，而石化转债则大涨8.54，盘中最高点涨幅乃至超过11。　　第二天，中国石化正股与石化转债均双双暴跌，石化转债跌至101.82元，但相比此前98元左右的价位仍然不可同日而语。　　石化转债暴涨：喜剧还是闹剧？　　必须得坦白，今天石化转债的暴动完全出乎我们的预见，目前看来，对体型笨重的中国石化及石化转债来说，想要连续暴涨实在是一个荒诞的梦。尽管如此，有关中国石化试水混合所有制的消息，还是给我们一个不小的启示——像中石化这样的大笨象们，如果真心想要解决转债问题，手上的牌可能还真是有那么几张。　　就在1个月之前，石化转债还只有95块多，到2月20日收盘106.86元，期间收益要超过好多股票，而这两者的投资风险完全不是一个数量级的。2月16日的数据显示，当时石化转债也还只有98.48元，到期税前收益还有4.16，也就是说，最坏的结果就算石化转债到期还钱，还是能拿到4左右的收益——这样的收益水平对做资产配置来说还是说的过去的，毕竟，石化转债不管多垃圾也是可转债，理论上还是有股性的，也就是说它白送给你了一个免费的看涨期权。　　何况，这230亿可转债也是中国石化的心头大患——2011年7月，中国石化在石化转债未到期的情况下悍然公告说要再发300亿可转债(石化转2)，随即引发转债乃至债券市场血案：石化转债一下子从110左右最低跌到85块多。　　由于石化转2的存在，石化转债一度被市场轻看，缘由在于石化转2的各项条款都必须好于(最少等于)石化1才有可能发行成功，这对石化转1持有人而言极为不利。两年半里面，石化转2一直悬而未决，在每一次股债双杀的情况下，石化转债都成为最早被抛弃的标的。　　也许是这头大笨象造成的市场冲击实在太大了，石化转2虽然拿到了准生证，但一直在不断延期，直到今年1月正式公告石化转2的发行胎死腹白癜风能完全治好吗中，因此，石化转债成了中国石化当务之急要解决的问题。　　怎样解决？　　第一，要末像新钢转债那样到期还钱(还有三年多时间)，也就是把吃到嘴里的给吐出来，这在历史上不是没有但仍然是很奇葩的做法。如果不幸中奖，那前不久进场的持有人就只能拿到4的年化收益，相比各种货币型产品来说也太不划算了。　　不过，石化转债终究还是给了投资者一个免费看戏的机会，在这剩下的三年时间里，只要中国石化真正做些转债转股的努力，可能就不是这点收益了，说不准还有大馅饼砸到你头上，就像第二种情况。　　第二，想办法拉高股价强制转股，确保股价连续3十个交易日中最少有10五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130(含130)，就触发提早赎回条款，中国石化有权依照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转债，依照最新转股价5.13元/股计算，触发提早赎回价为6.67元，而2月21日中国石化报收5.01元，仍然任重道远。　　回到现实世界，综合以上两点，我们认为除非市场真的对4000多亿盘子的中国石化进行所谓的价值重估，想要改变石化转债的垃圾本性还是难度很大，但对当初在98.48元以下买进的投资人来说，有逃不掉4左右的收益在手，完全可以留一点仓位看看中国石化接下来的财技表演。　　博汇转债隐藏底牌？　　无论如何，如今这个价位的石化转债已不能算是低风险投资者的理想标的白癜风哪治得好了，而过完春节，醉着债市回暖转债价格整体上涨，但由于前期市场跌的太多了，目前仍有很多转债的转股价值偏低，仍具有足够的保本空间，从安全的角度推敲，仍然有几只转债暂时可以看看的，而博汇转债是首当其冲的选择。　　缘由在于，博汇转债是市场上所有转债当中最快到期的品种，它将于今年9月份到期，距离眼下不过大约半年多一点，投资周期极短，而在它以后，最快到期的燕京转债也要等到1年半以后的事情，博汇转债不会耽误操作其他即将到期的品种。　　过完年，博汇转债涨的不多，但也从102元上下涨到了如今的104.5元附近，利润空间显著缩小，但也还没有完全消失：目前博汇税前收益为3.86，税后收益仅为1.56(机构投资可转债没有税，可以选择在快到期时在二级市场卖出，收益接近税前收益)，相比余额宝这样动不动6的收益，确切很不咋地。但对可转债而言，最后半年常常是奇迹产生的时候，在风险基本可控的情况下，拿一点点本钱以不大的机会成本去参与下最后的赌局也算怡情。　　目前，博汇转债转股价格为6.16元，每股净资产为6.12元，想要通过下调转股价格基本是不可能的任务(转股价不得低于每股净资产)，所以博汇纸业要促使转债转股，只有股价上涨这西岳一条路，问题在于它的股价太低：2月20日其收盘价还只有4.81元，这样的话就算涨到转股价也还要涨个28，要两个涨停板还多，要涨到提早赎回价更不知道有多远，而且目前还完全没有看出啥明显大涨的迹象。　　没有迹象不等于没有希望。　　有点妖的是，春节之前博汇纸业发布公告称2013年度净利润相比同期增长200，主要原因是其全资子公司江苏博汇纸业产品销售收入大幅增加而至，要知道2013年第四季度博汇纸业刚对江苏博汇增资2.9亿元，这么快就发布业绩向好公告，这真是巧的不能再巧了。　　重要的是，博汇转债发行额为9.75亿元，占总股本的40左右，对于博汇纸业来说绝对不是小数字，如果到期真的转股不成博汇纸业就要拿出几近所有的货币资金来应付还不够——2013年3季度末博汇纸业货币资金5.9亿元，要还钱只能拆东墙补西墙，但以它已70多的资产负债率，想要拿到巨额的银行贷款也并非易事。　　再退一万步来讲，就像去年新钢底子那么差的转债，在最后半年内还是做了调低转股价格的努力，新钢转债也曾因此冲破107元，白花花的银子眼前，博汇转债与其等死不如做各种垂死挣扎。　　但无路如何，博汇转债要想获得逾额收益还是有点悬：造纸行业虽然没有钢铁行业全部亏损那么悲惨，但近两年事迹下滑也很严重，博汇纸业盈利能力在全部行业中游的水平，其动态市盈率140多倍，但市净率仅为0.78倍，在造纸行业24只股票中排在倒数第4。虽然其业绩预增公告称2013年净利润增长200，但去年同期净利仅700多万，对估值的正面影响也比较有限。　　虽然上市公司博汇纸业没啥花头，但它的老爹——持有博汇纸业33.77的山东博聚集团还是有点料的。博汇纸业两大关联交易方天源热电和海力化工，都是博聚集团直接或间接控股的子公司，其中天源热电为博聚集团的全资子公司，同时是海力化工的实际控制人(博聚集团实际控制人杨延良直接持有山东科润投资有限公司83.34的股份，而山东科润投资有限公司持有海力化工53的股份，博聚集团持有海力化工19的股权……真是绕啊).　　而这两家公司注册资本金分别为3.9亿元和3亿元，2013年归属母公司的净利润分别为1.57亿和1.17亿元，真是比博汇纸业强太多。　　大胆一点想象，如果博汇纸业真的实在不想还这9.5亿，还真是有点资本运作的资本的，就是时间有点紧张。　　且拭目以待。　　“鸡肋”中行转债　　中行转债是另一种安全。　　与石化转债不无相仿，去年股债双杀后，金融转债的价格都已进入“绝对收益区”，并且，金融转债作为高信用等级债券，除非产生极端意外情况，基本不用担心违约。　　而在4只金融转债当中，中行转债和工行转债都已接近到期(中行转债2016年6月到期，工行转债2016年8月31日到期)，对可转债而言，久期越短越有可能出现各种各样的诡异事件。　　更需要弄懂的是，作为金融转债的发行主体，不管银行还是保险企业，虽然财大气粗，但是由于资本充足率和偿付能力监管的要求，对资本金一向极度饥渴，从主观动机上来讲，绝对不愿意到期还钱，从这个角度看，金融可转债到期转股可以说是一个大概率事件。而真是这样，持有人得到的就不会有只有债券收益。　　最好的结局，是提早赎回。　　可转债条款大多规定，在可转债转股期内，如果正股股票连续3十个交易日中最少有10五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130(含130)，发行人有权依照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转债，这时候绝大部分持有人都会选择转股或二级市场卖出，由于后者收益大大高于赎回价格。　　但与石化转债类似，这些巨无霸们的暴涨目前来看基本是一个完全不靠谱的大头梦。　　先来看看久期最短的中行转债。　　中行转债一直市场上最“稳定”的转债品种。缘由在于，一方面盘子大(250亿元)，这跟大盘股和小盘股的道理是一样的；二来，其正股中国银行股价太不给力，这半年干脆一直在转股价以下装死，连累中行转债一点股性都没有，绝对可以算是转债里的“太监”。　　现在中行转债的价格在97元附近做上下波动，正股中国银行价格在2.5元上下，理论上讲固然不排除中国银行股价下跌带动转债进一步往下走的可能，但以中国银行0.77的市净率和4.3倍左右的动态市盈率，下面的空间应当不会太大。　　由于节后价格上涨，以当下价格买入中行转债到期年化税前收益降到4.5左右。　　以更乐观一点的心态去看，中国银行还是A股市场分红最为积极的上市公司之一，转股价格也会随着分红出现比较大幅度的下调，以每一年股息6来计算，如果到期中国银行股价能保持在2.8元以上，转债的转股价值就能到达110元左右，相当于税前年化收益大约7。如果在未来两年A股出现蓝筹股价值回归的行情，中国银行股价涨回到每股净资产附近，理论上中行转债最少也应当有13左右的涨幅。　　但是，持有中行转债绝对是一件很折磨人的事情。缘由如前，中行转债最大的问题是股性不突出，就算中国银行股票上涨，中行转债短期内也不会有啥反应，要等股价上涨了10超过转股价以后，才能跟随股价豪情起舞。　　相比之下，工行转债更像个男人，股性要比中行转债强很多，基本上能跟上正股的节奏。缺点是它的税前到期年化收益还不到3，低于同期定期存款利率。　　民生转债暴跌：花样美男也有烦恼　　在金融转债中，民生转债和平安转债曾算的上花样美男：虽然它们都是去年发行，距离到期还有很多时间，并且民生转债的回售条款在最后一年才有效，而平安转债索性就取消了回售保护条款，就冲这点判断，它们在短期内通过转股来解决转债的主观意愿很低。　　但是对民生银行而言，由于补充核心资本已是迫在眉睫：2013年民生银行发行转债200亿元，如今转股仅600多万元。这意味着，民生银行去年一季度200亿元的转债融资目前仍未有效补充其资本。截至2013年9月30日，民生银行的核心一级资本充足率和资本充足率分别为8.18和10.15，低于监管要求的达标底线和行业平均水平。　　由于正股暴跌，民生转债已满足了向下修改转股价格的条款，民生银行在2月27日召开临时股东大会讨论下调转股价格事宜，而在此之前几乎没有过下调转股价未获通过的案例，当天的民生转债乃至因此上涨1.42。　　黑天鹅翩然而至，临时股东大会竟然终究否决了民生转债下调转股价格的方案，第二天民生转债大幅跳空低开，从近98元直接跌到88.89元。　　值得一提的是，在决议被否以后，民生银行以后下调转股价格的空间十分逼仄：如今民生银行转股价格为9.92元，2013年净资产为6.69元，以15的净资产增长率来计算(2011年以来都高于20)，一年以后其净资产就到达了7.7元，两年以后就到达了8.8元，再算上由于分红扩股转股价格自然调解，最多两年时间民生转债的转股价格就会低于净资产，下调空间将完全消失。　　如今，由于二级市场上转债价格，民生转债到期年化收益已上升至4.13，基本沦为一只纯债。